Rozpoczynamy pokrycie Stalprofil z rekomendacją SPRZEDAJ i ustalamy 12-miesięczną cenę docelową na poziomie 8,0 PLN za akcję (spadek 7,4%).
Po rekordowych wynikach w 2021-22, w FY23e prognozujemy spadek EBITDA o 56% r/r do PLN 55mln. Na rynku zauważalna jest normalizacja cen stali. W samym lipcu i sierpniu cena stali HRC spadła o 15% vs. 2kw’23, ale w dalszym ciągu utrzymuje się ona 32% powyżej średniej (500 EUR/t) z lat 2015-20. W oparciu o historyczne ceny stali oraz marże w danym okresie, wynika, że na rentowność dystrybutorów tego surowca mocniej oddziałuje sama zmiana ceny niż jej poziom, co skłania do estymacji negatywnego efektu FIFO i spadku marży EBIT w segmencie stalowym o 4,2pp. r/r. Obecnie popyt na stal nie jest wysoki, a jej produkcja w Polsce w 1H’23 spadła o 21,7% r/r. Dodatkowo, duża konkurencja (udział Stalprofil w zużyciu jawnym stali w Polsce ok. 2%), może przełożyć się na większą walkę o klienta poprzez negatywny wpływ na marżę. Niższy popyt wpływa również negatywnie na sprzedaż wolumenową, która w 2023r. według naszych szacunków spadnie o 14% r/r. Dalsze spadki cen odzwierciedlają w części spadek kosztów wsadu do produkcji stali dla metody BOF i EAF, który w lipcu i sierpniu spadł odpowiednio o 5% i 14% vs. 1H’23.
Zobacz także: Spółka z GPW straszy upadłością! Bankrut stawia 7 warunków
Segment infrastruktury podobnie jak stalowy również odczuwa mniejszą liczbę nowych inwestycji. Szacujemy, że popyt na izolację rur związaną z siecią przesyłową gazu może być mniejszy w najbliższych kilku kwartałach, o czym świadczy chociażby mniejsza liczba raportowanych zleceń czy niższy backlog o 460mln PLN w 1kw’23 vs. 2kw’21. Dodatkowo, według planu rozwoju systemu przesyłowego opublikowanego przez Gaz-System, wynika, że plany na lata 2023-27 w dalszym ciągu są ambitne, ale nie aż tak jak we wcześniejszych latach - średnia roczna długość sieci przesyłowej w latach 2023-27 wyniesie 285km vs. 530km w 2020-22. Niemniej jednak, niższe wolumeny w infrastrukturze Stalprofil, może zbilansować wyższą marżą wynikającą ze spadających cen polietylenu i polipropylenu.
Według naszych prognoz Stalprofil wyceniany jest na średnim wskaźniku C/Z na lata 2023-25 w wysokości 6,4x, co oznacza 16% premię w stosunku średnika wskaźnika z lat 2018-20.
