Czy Widmo Wolności podniesie wycenę CD Projekt RED? Czy strategia 11 bit studios jest właściwa? Czemu warto kupować akcje Huuuge Games? O najważniejszych i największych polskich spółkach produkujących gry rozmawiamy z doświadczoną analityczką.
- Czemu indeks WIG-Gry od startu spadł o 60%?
- Ile zarobi CD Projekt na Widmie Wolności?
- Czy można się spodziewać dużej dywidendy od CD Projekt?
- Czemu zagraniczne fundusze szortują CD Projekt?
- Czemu 11 bit studios mają konserwatywne założenia co do Frostpunk 2?
- Dlaczego warto kupować akcje Huuuge Games?
- Czy Ten Square Games znajdzie na siebie pomysł?
Dalsza część artykułu znajduje się pod materiałem wideo
Piotr Rosik (z-ca redaktora naczelnego FXMAG): Indeks branżowy WIG-Gry od czasu utworzenia spadł o 60%. W 12 miesięcy co prawda urósł o 8%, ale w tym czasie obśmiewany przez wszystkich WIG20, pełen państwowych molochów, poszedł w górę o 41%. Jak to świadczy o polskiej branży gier? Trzy lata temu wydawało się, że będzie ona zbawieniem dla GPW, a okazała się wielkim rozczarowaniem…
Maria Mickiewicz (analityczka Wood and Company): Pierwsza rzecz, na którą bym zwróciła uwagę, to konstrukcja indeksu WIG-Gry. Jego główną składową jest CD Projekt, który znacznie odbiega kapitalizacją od innych spółek z sektora. W ogóle trendy na wielu spółkach gamingowych są determinowane do pewnego stopnia tym, co dzieje się z CD Projektem.
Kurs CD Projekt był pod presją od grudnia 2020, czyli od niezbyt udanej premiery gry Cyberpunk 2077. Jednak publikacja zaktualizowanej strategii, poprawki wprowadzone do gry, sukces serialu Edgerunners na Netflix – to były czynniki, które poprawiły sentyment do CDR w drugiej połowie zeszłego roku. Rynek grał też pod premierę DLC Phantom Liberty, po której mamy zaskakująco silną realizację zysków.
Kolejna kwestia to taka, że gaming był na fali w pandemii, z uwagi na lockdowny i dostępność tej formy rozrywki. Ale też bariera wejścia dla gracza jest niska, niemal zerowa, jeśli mówimy o grach mobile lub free-to-play. Potem ta fala opadła, a branża musiała się zmierzyć z wysoką bazą roku 2021 i pojawiło się rozczarowanie, jeśli chodzi o dynamikę wyników.
Rok 2023 jest takim rokiem normalizacji. Jest spowolnienie makroekonomiczne. W warunkach wysokiej inflacji widać ostrożniejsze wydawanie pieniędzy przez konsumenta, mocniejsze skupienie się na produktach pierwszej potrzeby, a gry nimi nie są. Chociaż z drugiej strony należy pamiętać, że gry pozostają jedną z tańszych form rozrywki. Poza tym, rynek „czyści się” po pandemii, w której konkurencja w sektorze gamedev się nasiliła. Pozyskiwanie graczy jest bardziej kosztowne, niż było przed pandemią, z uwagi na wyższe koszty marketingu.
Zobacz także: Mocne rekomendacje dla spółek z GPW - kurs może urosnąć o 50%!
Notowania WIG-Gry na tle WIG20
Źródło: TradingView
Czy polskie spółki gamingowe są tanie? Czy są okazją? Gdy popatrzymy na wycenę CD Projekt, to można mieć wątpliwości. On ma wskaźnik C/Z = 35, tymczasem Tencent ma 18, Ubisoft – 20, a EA około 18. Take Two jest droższa, bo ma C/Z = 43.
Dotknął Pan ważnej kwestii. Nasza rekomendacja dla CD Projekt, mimo premiery Phantom Liberty, to „sprzedaj”. Głównym argumentem, który podnosimy już od jakiegoś czasu, jest właśnie kwestia wyceny - czyli to, ile płacimy dzisiaj za przyszłe zyski spółki. Ponieważ o tym właśnie nam mówi ten wskaźnik cena / zysk. CD Projekt jest po prostu w naszej ocenie drogi. Żeby tegoroczny wskaźnik spadł w okolice spółek porównywalnych, CDR musiałby sprzedać blisko 6 mln kopii Widma Wolności tylko w tym roku, czyli dwa razy więcej niż sprzedaż w pierwszym tygodniu po premierze, czyli okresie najmocniejszej sprzedaży.
Co prawda mamy na GPW tanie spółki z segmentu mobile, ale tam nie widzimy na ten moment wzrostu w średnim terminie. Inwestor w branży gier szuka wzrostu, jest w stanie za niego dużo zapłacić dopóki perspektywy wzrostowe pozostają mocne. Przykładem takiej historii może być Ten Square Games, które odniosło duży sukces z grą Fishing Clash, ale w ostatnim czasie boryka się z presją na sprzedaży i wynikach.
Zostańmy na razie przy CD Projekt. Jaki będzie wynik spółki w 2023 roku i kolejnym? Za rok 2023 możemy się spodziewać dywidendy?
Można z dużą dozą pewności zakładać, że rok 2024 i 2025 będą gorsze wynikowo, niż 2023, ponieważ nie będziemy mieć żadnej dużej premiery. W naszej ocenie, kolejna duża premiera to najwcześniej rok 2026, z takimi projektami jak Polaris czy Syriusz. Można się zatem spodziewać, że wskaźnik C/Z dla CDR wystrzeli do jeszcze wyższych, czyli mniej atrakcyjnych, poziomów niż tegoroczne. Tymczasem 3-4 lata, to jest dla inwestora bardzo długi okres, wiele w tym czasie może się wydarzyć, również w skali makro, zdarzeń zupełnie niezależnych od spółki.
W naszym ostatnim raporcie prognozowaliśmy dla CD Projekt na ten rok prawie 370 mln zł zysku netto, zakładając tegoroczną sprzedaż dodatku Widmo Wolności na poziomie zaledwie 2.5 mln kopii. Wiemy już, że po pierwszym tygodniu ta wartość została przekroczona, co daje szanse na tegoroczny wolumen rzędu co najmniej 4-4,5 mln kopii. To powinno pozwolić wygenerować dodatkowe zyski, jednak potencjał do pozytywnych zaskoczeń w stosunku do naszej prognozy niestety może być ograniczony z uwagi na dużo większy budżet marketingowy dodatku i nieco większy budżet produkcyjny, niż zakładaliśmy. Przy takich wynikach i mocnej pozycji gotówkowej na bilansie, oczekujemy, że w przyszłym roku CD Projekt wypłaci wyższą dywidendę niż w tym roku, kiedy wypłacił 1 zł na papier.
Zobacz także: Kurs CD Projekt załamał się! Wyniki sprzedaży dodatku Widmo Wolności i Cyberpunk 2077 nie spodobały się rynkowi?
Czy Widmo Wolności, bardzo udany dodatek do gry Cyberpunk 2077, poprawia znacząco sytuację polskiej branży gamedev? Trzeba pamiętać, że w ogóle sporo polskich premier tej jesieni, bo jeszcze nadchodzą choćby Thief Simulator 2 od PlayWay czy Lords of the Fallen od CI Games.
Jeśli zostawiamy na chwilę kwestię wycen spółek na giełdzie, i skupimy się na ocenie produktów, czyli gier i kalendarzu premier, to w mojej ocenie ostatnie miesiące i końcówka tego roku, a także I połowa przyszłego, mogą wpłynąć na poprawę wizerunku branży. Mam tu na myśli wspomniane przez Pana tytuły, ale także zapewne dobre produkty od 11bit studios, w tym w szczególności wyczekiwany Frostpunk 2 w przyszłym roku, ale również The Alters czy tytuły wydawnicze. Ten kalendarz wygląda ciekawe i jest sprzyjający.
Trzeba też podkreślić, że CD Projekt naprawdę się postarał i porządnie poprawił Cyberpunka. I tak jak Pan powiedział, Widmo Wolności to naprawdę udany dodatek. Teraz Cyberpunk 2077 jest fajnym produktem i trochę szkoda, że z premierą 3 lata temu wyszło jak wyszło.
Jak generalnie ocenia Pani strategię CD Projekt? Wydaje się, że mocna dywersyfikacja, jeśli chodzi o IP, to jest dobre podejście.
Generalnie kierunki nakreślone w strategii oceniam dobrze. Projekt Polaris to powinien być hit, podobnie jak wcześniejsze gry z uniwersum Wiedźmina. O projekcie Hadar nie wiemy prawie nic. Problem jest taki, że o tym, czy spółka jest w stanie dobrze realizować tę strategię, przekonamy się dopiero za kilka lat, ponieważ tak jak wspomniałam najwcześniej w 2026 roku możemy spodziewać się pierwszych dużych premier.
Czy oczekiwania co do kolejnej części wiedźmińskiej sagi nie są rozbuchane?
Obecna wycena CDR wskazuje, że są raczej umiarkowane, ale to wydaje się adekwatne na tak wczesnej fazie realizacji projektu. My zakładamy, że w roku premiery Polaris sprzeda się w liczbie kilkunastu milionów, bliżej 20 mln niż 10 mln. Redzi muszą mądrze budować oczekiwania, nadmierne pompowanie balonika zazwyczaj nie pomaga.
A dlaczego właściwie fundusze zagraniczne szortują CD Projekt? To jest zabezpieczanie jakiejś większej pozycji long, czy raczej efekt tego, że widzą, iż CDR jest drogi w porównaniu do podobnych spółek?
Bardzo często też sobie takie pytanie zadaję. Nie ma chyba jednej idealnej odpowiedzi. Niektóre z pewnością próbują grać pod konkretny event. Przed premierą Widma Wolności to było widać, z powrotem pojawiło się więcej pozycji krótkich w rejestrze.
Notowania CD Projekt RED na tle WIG20 (5 lat)
Źródło: TradingView
Obserwuje Pani również inne spółki. 11 bit studios zwiększyło wycenę w 2 lata o 75%, zapewne pod premierę Frostpunk 2. Firma zapowiedziała, że przychody ze sprzedaży tego tytułu będą wyższe, niż ze sprzedaży pierwszej części – to chyba bardzo konserwatywne podejście?
Tak, wydaje się, że to raczej oczywiste stwierdzenie, oczekiwania są ustawione wyraźnie wyżej. Frostpunk 2 jest grą o sporo większym budżecie, niż poprzedni tytuł, który zbudował już solidną bazę graczy potencjalnie zainteresowanych dwójką. Nam się wydaje, że Bici nie chcą budować przesadnych oczekiwań. Podchodzą do tego w bardzo wyważony sposób, dobrze komunikując się z rynkiem i graczami, a dwójka powinna sprzedać się w roku premiery w ponad 2 mln sztuk. 11 bit studios to firma znana z dobrej komunikacji i z dobrej pracy jakościowej i zakładam, że dowiozą ten tytuł, jak to się mówi.
Zobacz także: Kurs wielkiej spółki budowlanej z GPW wystrzelił podczas udanej sesji
11 bit studios zapowiedziało, że chce, by działalność wydawnicza stanowiła 50% przychodów. Taka dywersyfikacja to dobry kierunek? Obecnie spółka wydaje gry Niezwyciężony oraz The Thaumaturge – czy to będą hity?
Wydaje mi się, że to ciekawe podejście. To daje spółce możliwość poznania ciekawych zespołów, a to jest pierwszy krok do potencjalnych inwestycji kapitałowych. Pytanie czy osiągnięcie poziomu 50% przychodów z działalności wydawniczej to nie jest jednak cel zbyt ambitny, przynajmniej w najbliższych 3 latach.
Notowania 11 bit studios na tle WIG20 (5 lat)
Źródło: TradingView
Pokrywa Pani również spółki, które są wielkim rozczarowaniem. People Can Fly to firma, która wchodziła na parkiet z dużym kredytem zaufania i jakby z takimi nadziejami, że to będzie znacząca siła w polskim gamingu, ale oczekiwania rozminęły się z rzeczywistością. Teraz kurs jest na historycznym dnie 53% poniżej ceny z debiutu. W czym tkwi problem PCF?
Przy obecnej cenie akcji PCF, dla nas to jest „kupuj”. Dla spółki z pewnością pewnym wyzwaniem jest sfinansowanie ambitnego portfela projektów. Były dwie emisje, co powinno wystarczyć, pod warunkiem, że nie będzie większych opóźnień. Oczywiście, tak naprawdę dopiero najbliższe premiery tych dużych tytułów zweryfikują dzisiejszą wycenę. To się stanie dopiero w latach 2025-26. Jeśli zrobimy założenie, że spółka swoje projekty „dowiezie”, to obecnie jest wyceniona z wyraźnym dyskontem do podmiotów porównywalnych, co czyni inwestycję atrakcyjna w naszej ocenie.
Kolejna spółka, która bardzo rozczarowuje rynek, to Ten Square Games. Jest to jak do tej pory firma jednego tytułu, czyli Fishing Clash. Przechodzi restrukturyzację, uruchomiła sklep internetowy, myśli nad ponownie nad zaatakowaniem rynku chińskiego. Ale czy te ruchy to nie jest – może to zabrzmi za mocno – pudrowanie trupa?
Fishing Clash to na pewno tytuł mocno dojrzały, a innych tak ciekawych projektów nie widać. Takim światełkiem w tunelu, ale zapalonym tylko na chwilę, był Wings of Heroes, bo jesień ubiegłego roku wyglądała obiecująco, ale jednak ta passa się skończyła, przynajmniej na ten moment. TEN ma problem z przebiciem się z nowym tytułem w obecnym wymagającym otoczeniu konkurencyjnym.
No i jest jeszcze gracz podobny do TEN, czyli Huuuge Games. Wycena od IPO w dół o 48%, niedawno ustąpił ze stanowiska wieloletni prezes.
My daliśmy tej spółce „kupuj” z wyceną akcji na poziomie blisko 35 zł. Widzimy w jej tytułach Huuuge Casino oraz Billionaire Cassino możliwości poprawy rentowności. Huuuge ma także mocą pozycję gotówkową, w połowie roku miało 260 mln USD na koncie. Zakładamy skup akcji własnych lub znaczącą dywidendę w przyszłym roku. Generalnie, widzimy te pozytywne przepływy pieniężne w najbliższej przyszłości, które uzasadniają pozytywne nastawienie inwestycyjne do tej spółki.
Co Pani generalnie sądzi o rynku gier? W jakim tempie on się będzie rozwijał w najbliższych latach i czy Polska ma szansę dorobić się swojego Tencenta czy EA?
Wierzymy w potencjał wzrostu segmentu gier premium w dłuższym terminie. Oczywiście trzymamy mocno kciuki za nasze polskie spółki, które już pokazały na arenie międzynarodowej, że potrafią pozytywnie zaskakiwać. Ale gdzie będziemy za powiedzmy 5 lat od dziś, czas pokaże…
Zobacz również: Zbliża się piątek trzynastego! Sprawdź, co będzie grane na rynku w nadchodzącym tygodniu!
Dziękuję za rozmowę.
Drogi Czytelniku!
Zapraszamy do wzięcia udziału w 21 edycji Ogólnopolskiego Badania Inwestorów (OBI) przeprowadzanego przez Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych (SII). Wypełniając ankietę prosimy - nie zapomnij o FXMAG.pl!
