Na ubiegłotygodniowym posiedzeniu Fed pozostawił docelowy przedział dla wahań stopy funduszy Rezerwy Federalnej na poziomie [5,25%; 5,50%], co było zgodne z naszą prognozą i konsensusem rynkowym. W komunikacie Fed podtrzymał deklarację, zgodnie z którą będzie monitorował napływające informacje z amerykańskiej gospodarki i ich implikacje dla perspektyw polityki pieniężnej.
Wyraził w ten sposób gotowość do dalszych podwyżek stóp procentowych, o ile okazałyby się one konieczne. Podczas konferencji prasowej szef Rezerwy Federalnej J. Powell zwrócił uwagę, że zacieśnienie warunków na rynkach finansowych z uwagi na odnotowany w ostatnim czasie silny wzrost rentowności amerykańskich obligacji stanowi pewien ekwiwalent podwyżek stóp procentowych. Zaznaczył jednak, że trudno oszacować zarówno skalę tego ekwiwalentu, jak również ocenić, na ile niższe ceny obligacji są trwałym zjawiskiem. J. Powell dał również do zrozumienia, aby nie przywiązywać zbyt dużej wagi do ostatniej projekcji FOMC, implikującej jeszcze jedną podwyżkę stóp procentowych w 2023 r. Wypowiedzi szefa Rezerwy Federalnej miały mniej jastrzębi wydźwięk niż oczekiwano i w konsekwencji doprowadziły do osłabienia dolara względem euro, a także spadku rentowności amerykańskich obligacji. Wypowiedzi J. Powella stanowią wsparcie dla naszego scenariusza, zgodnie z którym w lipcu br. Fed zakończył cykl zacieśniania polityki pieniężnej. Jednocześnie podtrzymujemy naszą prognozę, że Rezerwa Federalna rozpocznie cykl obniżek stóp procentowych w II poł. 2024 r. i obniży stopy procentowe o 25pb w III kw. i o 25pb w IV kw.
Zobacz także: Kiedy obniżki stóp w USA? Konferencja prasowa Jerome Powella
W ubiegłym tygodniu poznaliśmy istotne dane z amerykańskiej gospodarki. Zatrudnienie poza rolnictwem zwiększyło się w październiku o 150 tys. wobec wzrostu o 297 tys. we wrześniu (rewizja w dół z 336 tys.) i ukształtowało się poniżej oczekiwań rynku (180 tys.). Najsilniejszy wzrost zatrudnienia odnotowano w oświacie i służbie zdrowia (+89,0 tys.), sektorze rządowym (+51,0 tys.) oraz w budownictwie (+23,0 tys.). Z kolei do największych spadków zatrudnienia doszło w przetwórstwie (-35,0 tys.), transporcie i magazynowaniu (-12,1 tys.) oraz w branży informacyjnej (-9,0 tys.). Stopa bezrobocia w październiku wzrosła do 3,9% w porównaniu do 3,8% we wrześniu, kształtując się powyżej oczekiwań rynku (3,8%). Z kolei współczynnik aktywności zawodowej obniżył się w październiku do 62,7% wobec 62,8% we wrześniu. Jednocześnie dynamika wynagrodzenia godzinowego zmniejszyła się w październiku do 4,1% r/r wobec 4,3% we wrześniu, osiągając najniższy poziom od czerwca 2021 r., co wskazuje na stopniowy spadek presji płacowej w amerykańskiej gospodarce. W ubiegłym tygodniu poznaliśmy również wyniki badań koniunktury. Na osłabienie nastrojów w przetwórstwie wskazał indeks ISM, który zmniejszył się w październiku do 46,7 pkt. wobec 49,0 pkt. we wrześniu, kształtując się poniżej oczekiwań rynku (49,0 pkt.). Spadek indeksu wynikał z niższych wkładów 4 z 5 jego składowych (dla zatrudnienia, bieżącej produkcji, nowych zamówień i zapasów), podczas gdy przeciwny wpływ miał wyższy wkład składowej dla czasu dostaw. Warto zauważyć, że istotne spadki wskaźników dla nowych zamówień, bieżącej produkcji i zatrudnienia są skutkiem strajków związków zawodowych w przemyśle motoryzacyjnym. Z kolei indeks ISM dla sektora usług zmniejszył się w październiku do 51,8 pkt. wobec 53,6 pkt. we wrześniu, kształtując się poniżej oczekiwań rynku (53,0 pkt.). Wynikało to ze zmniejszenia wkładów 3 z 4 jego składowych (dla aktywności biznesowej, zatrudnienia i czasu dostaw), podczas gdy przeciwny wpływ miał wyższy wkład składowej dla nowych zamówień. W przeciwieństwie do indeksu ISM dla przetwórstwa składowa dla cen dóbr pośrednich nadal kształtuje się znacząco powyżej granicy 50 pkt., co odzwierciedla utrzymującą się silną presję inflacyjną w amerykańskim sektorze usług. Spadek odnotował także indeks Conference Board (102,6 pkt. w październiku wobec 104,3 pkt. we wrześniu), wskazując na dalsze pogorszenie nastrojów amerykańskich gospodarstw domowych. Obniżenie indeksu wynikało ze zmniejszenia jego składowych zarówno dla oceny bieżącej sytuacji, jak i oczekiwań. Prognozujemy, że sprowadzone do wymiaru rocznego tempo wzrostu gospodarczego w USA zmniejszy się w IV kw. 2023 r. do 0,8% wobec wzrostu o 4,9% w III kw., a w I kw. i II kw. 2024 r. wyniesie odpowiednio 0,2% i 0,7%.
Zgodnie ze wstępnym szacunkiem inflacja w strefie euro obniżyła się do 2,9% r/r w październiku wobec 4,3% we wrześniu, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego i naszej prognozy (3,1%). W kierunku spadku inflacji oddziaływały niższe dynamiki cen żywności (7,5% r/r w październiku wobec 8,8% we wrześniu) i nośników energii (-11,1% wobec -4,6%), a także obniżenie inflacji bazowej (4,2% r/r wobec 4,5%). Podtrzymujemy naszą ocenę, zgodnie z którą w grudniu dojdzie do przejściowego wzrostu inflacji wynikającego z ustąpienia efektów niskiej bazy w przypadku dynamiki cen nośników energii. Jednocześnie oczekujemy, że najbliższe miesiące przyniosą dalszy spadek inflacji bazowej. W konsekwencji prognozujemy, że w grudniu inflacja w strefie euro ukształtuje się na poziomie 3,8% r/r, po czym zacznie się stopniowo obniżać. Mimo to zakładamy, że zarówno inflacja ogółem jak i inflacja bazowa nie powrócą do celu inflacyjnego EBC (2,0%) w całym horyzoncie naszej prognozy (czyli do końca 2025 r.). Pomimo uporczywie wysokiej inflacji podtrzymujemy nasz scenariusz, zgodnie z którym EBC zakończył we wrześniu cykl podwyżek stóp procentowych. Pierwszej obniżki stóp procentowych w strefie euro oczekujemy dopiero w IV kw. 2024 r.
Zgodnie ze wstępnym szacunkiem, kwartalna dynamika PKB w strefie euro spadła w III kw. do -0,1% wobec 0,1% w II kw. (0,1% r/r w III kw. wobec 0,5% w II kw.), a tym samym ukształtowała się poniżej oczekiwań rynku równych naszej prognozie (0,0%). Obniżenie kwartalnej dynamiki PKB odnotowano w Niemczech (-0,1% kw/kw w III kw. wobec 0,0% w II kw., przy naszej prognozie równej -0,2%), we Francji (0,1% wobec 0,6%; 0,1%) i w Hiszpanii (0,3% wobec 0,4%; 0,2%), natomiast we Włoszech nastąpił jej wzrost (0,0% wobec -0,4%; 0,1%). Dane mają charakter wstępny i nie zawierają informacji nt. struktury wzrostu gospodarczego. W świetle napływających wyników badań koniunktury (por. MAKROmapa z 30.10.2023) dostrzegamy ryzyko w dół dla naszego scenariusza, zgodnie z którym kwartalna dynamika PKB w strefie euro zwiększy się w IV kw. do 0,0%, a w I kw. 2024 r. wzrost gospodarczy przyspieszy do 0,3%.
Indeks Caixin PMI dla chińskiego przetwórstwa zmniejszył się w październiku do 49,5 pkt. wobec 50,6 pkt. we wrześniu, kształtując się wyraźnie poniżej oczekiwań rynku (50,8 pkt.). Tym samym indeks Caixin PMI znalazł się ponownie poniżej granicy 50 pkt. oddzielającej wzrost od spadku aktywności. Spadek indeksu wynikał z niższych wkładów wszystkich 5 jego składowych: dla bieżącej produkcji, nowych zamówień, zatrudnienia, zapasów oraz czasu dostaw. W strukturze danych na szczególną uwagę zasługuje spadek indeksów dla zapasów pozycji zakupionych oraz ilości pozycji zakupionych do najniższych poziomów odpowiednio od stycznia 2023 r. i grudnia 2022 r. W połączeniu z przyspieszeniem spadku zatrudnienia, a także pogorszeniem oczekiwań dotyczących wielkość produkcji w horyzoncie 12 miesięcy może wskazywać to, że firmy przeprowadzają procesy restrukturyzacyjne w obawie o perspektywy ożywienia gospodarczego w Chinach. Na spadek aktywności w chińskim przetwórstwie wskazał również indeks NBS PMI, który zmniejszył się w październiku do 49,5 pkt. wobec 50,2 pkt. we wrześniu, kształtując się poniżej oczekiwań rynku (50,2 pkt.). Dostrzegamy lekkie ryzyko w dół dla naszej prognozy, zgodnie z którą tempo wzrostu PKB w Chinach przyspieszy w 2023 r. do 5,1% wobec 3,0% w 2022 r., co byłoby spójne z ustalonym przez chiński rząd celem dla tempa wzrostu PKB na poziomie „ok. 5%”.
Zgodnie ze wstępnym szacunkiem inflacja CPI w Polsce zmniejszyła się w październiku do 6,5% r/r wobec 8,2% we wrześniu, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (6,6%) i powyżej naszej prognozy (6,2%). GUS opublikował częściowe dane nt. struktury inflacji zawierające informacje o tempie wzrostu cen w kategoriach „żywność i napoje bezalkoholowe”, „nośniki energii” oraz „paliwa”. W kierunku spadku inflacji oddziaływała niższa dynamika cen w kategoriach: „żywność i napoje bezalkoholowe” (7,9% r/r w październiku wobec 10,4% we wrześniu), „nośniki energii” (8,3% wobec 9,9%), „paliwa” (-14,4% wobec -7,0%), a także obniżenie inflacji bazowej, która zgodnie z naszymi szacunkami zmniejszyła się w październiku do 8,1% r/r wobec 8,4% we wrześniu, wskazując na stopniowe zmniejszanie się presji inflacyjnej. Ubiegłotygodniowe dane są spójne z naszym zrewidowanym scenariuszem inflacji (patrz poniżej).
Indeks PMI dla polskiego przetwórstwa zwiększył się w październiku do 44,5 wobec 43,9 pkt. we wrześniu, kształtując się powyżej oczekiwań rynku (44,3 pkt.) oraz naszej prognozy (44,0 pkt.). Tym samym indeks osiągnął w październiku najwyższą wartość od czterech miesięcy. Niemniej nadal pozostaje on poniżej granicy 50 pkt., oddzielającej wzrost od spadku aktywności. Wzrost indeksu wynikał z wyższych wkładów 4 z 5 jego składowych (dla nowych zamówień, zatrudnienia, zapasów i czasu dostaw), podczas gdy przeciwny wpływ miał niższy wkład dla bieżącej produkcji. Dane wskazują zatem, że realizacja zaległych kontraktów jest już niewystarczająca do stabilizacji aktywności w przetwórstwie przemysłowym (por. MAKROpuls z 02.11.2023). Słabnąca aktywność produkcyjna w przetwórstwie znalazła także odzwierciedlenie w utrzymującym się silnym spadku zarówno cen dóbr pośrednich, jak i dóbr finalnych. Taka tendencja jest spójna z naszym scenariuszem zakładającym stopniowe osłabienie presji inflacyjnej w Polsce w kolejnych miesiącach. Indeks PMI ukształtował się w październiku powyżej średniej wartości z III kw. (43,5 pkt.), co stanowi wsparcie dla naszej prognozy przyspieszenia wzrostu gospodarczego w Polsce w IV kw. (do 1,9% r/r wobec 0,5% w III kw.).
Zrewidowaliśmy naszą średnioterminową prognozę inflacji. Nasze oczekiwania inflacyjne w horyzoncie do końca br. nie uległy istotnym zmianom. Prognozujemy, że inflacja będzie równa 6,6% r/r w grudniu, a tym samym średniorocznie wyniesie ona 11,6% (bez zmian w porównaniu do poprzedniej prognozy). Rewizja wynika głównie z uwzględnienia w naszym scenariuszu zaktualizowanych założeń dotyczących działań osłonowych rządu w zakresie cen żywności i nośników energii z początkiem 2024 r. Zakładamy, że standardowa stawka VAT na produkty żywnościowe zostanie w pełni przywrócona w styczniu. Z kolei działania osłonowe w zakresie cen prądu, ciepła i gazu zostaną przedłużone w 2024 r., jednak nie w pełnym dotychczasowym zakresie. W rezultacie oczekujemy, że ceny nośników energii ogółem wzrosną o 10% m/m w styczniu. Nasza zrewidowana prognoza przewiduje, że inflacja ukształtuje się w 2024 r. na średniorocznym poziomie równym 5,2% r/r (poprzedni o 4,4%). Pewne ryzyko w dół dla tego scenariusza stanowią ubiegłotygodniowe wypowiedzi A. Domańskiego, doradcy ds. gospodarczych D. Tuska, który stwierdził, ze rząd rozważa obecnie dalsze zamrożenie cen gazu i prądu w przyszłym roku.