Czarne łabędzie, tytułowi bohaterowie książki N.N.Taleba, na której opiera się ten artykuł, są terminem określającym zjawiska, które są przełomowe oraz istotnie oddziałują na dalszy przebieg wydarzeń. Wiodącą ich ideą jest silniejsze znaczenie niewiadomych niż tego, co jest znane. Zdarzenia niewiadome, tak jak i ryzyko, w powszechnym odczuciu kojarzą się z czymś negatywnym.
Jednak w naukach ekonomicznych obie koncepcje utożsamiane są z przedsięwzięciem, którego wynik jest nieznany. Z tą niepewnością związane jest zarówno zagrożenie, ale i szansa. Na właśnie ten drugi, pozytywny aspekt w koncepcji ryzyka liczą inwestorzy. Czarne łabędzie z natury są nie do przewidzenia, stąd umiejętność przystosowania się do nich obecności i maksymalizacja ekspozycji na Czarne Łabędzie niosące pozytywne skutki powinny zająć miejsce próbom przewidywania ich.
Wpływ losowości
Odkrycia naukowe i inwestycje venture capital są tym, co nieznane, mogą przynieść niewspółmierne zyski w przypadku powodzenia, lub spowodować całkowitą lub częściową utratę kapitału. Wiele przełomowych zdarzeń jest tak naprawdę dziełem przypadku. Klasyczny model odkrycia, wskazany przez Taleba, przebiega w następujący sposób: szukacie czegoś, co znacie (na przykład nowej drogi do Indii), i przy okazji odkrywacie coś, o czego istnieniu nie mieliście pojęcia (Amerykę). Tak samo Alexander Fleming przy sprzątaniu swojego laboratorium zauważył, że naczynia, w których prowadził dawniej eksperymenty, porasta pleśń Penicillium. W ten sposób odkrył antybakteryjne własności penicyliny. Fakt, Fleming „czegoś” szukał, ale to konkretne odkrycie było szczęśliwym trafem. Co więcej, chociaż z perspektywy czasu wydaje się doniosłe, musiało upłynąć dużo czasu, żeby lekarze zdali sobie sprawę, czym dysponują. Nawet Fleming stracił wiarę w swoją koncepcję, zanim została wskrzeszona. Rynek również jest miejscem, gdzie przypadek odgrywa znaczącą rolę.
Skąd się bierze nadzwyczajność?
Dwubiegunowość otacza nas w życiu społeczno-ekonomicznym. Powszechny jest fakt polaryzacji dochodów w społeczeństwie, gdzie niewielka garstka zamożnych posiada więcej niż rzesze pozostałych osób na świecie. Innym przykładem jest artysta, który ma miliony fanów, triumfujący nad wieloma absolwentami z wielu dziedzin sztuk pięknych. Co pozwoliło mu na przebicie się? Przed wynalezieniem metod zapisu i odtwarzania dzieł śpiewaków czy pisarzy ich odbiorcy mieli ograniczone możliwości wyboru tego, co słuchać czy czytać. Możliwość udostępniania, nagrywania, druku pozwoliła zdominować jednemu rzesze innych, nie mniej utalentowanych często twórców. Na pewno talent, ale połączony ze szczęściem i umiejętnością znalezienia się w tzw. Odpowiednim miejscu i czasie (losowość – czysty fart), razem ze zjawiskiem skalowalności decyduje o coraz większym pogłębianiu się różnic. Zwycięzca bierze wszystko.
Dlaczego Czarne Łabędzie są ważne?
Czarne Łabędzie na rynku finansowym powodują wysoką zmienność. Takie zdarzenia są uznawane za anomalie i przez to w prognozowaniu ich wpływ jest pomijalny. Za przykład stosunkowo przekonujący, został podany wykres notowań giełdy amerykańskiej z ostatnich pięćdziesięciu lat (do roku 2007) oraz ten sam wykres, z którego usunięto 10 dni, w których wahania kursów były najwyższe. Powoduje to powstanie dwóch różnych wykresów notowań. Ekspozycja na te zdarzenia pozwalała zarobić znaczne kwoty.
Rzeczywiste notowania SP500 oraz notowania SP500, z których usunięto 10 dni odpowiadających za najwyższą zmienność na rynku. Wykres obejmuje pięćdziesięcioletnie notowania indeksu SPX do momentu wydania książki Taleba (kwiecień 2007). Źródło: N.N.Taleb, Czarny Łabędź. O skutkach nieprzewidywalnych zdarzeń.
W finansach i ekonomii przy wyjaśnianiu wielu zjawisk z pomocą ekonometrii, jest wykorzystane założenie o normalności rozkładu niektórych wielkości (charakterystyk, cech). To podejście jest podważane od dosyć dawna, a wielu zgłaszanym zastrzeżeniom trudno odmówić racji. Przede wszystkim rozkłady normalne pomijają istotne odchylenia i dają złudzenie poskromienia niepewności, która jak widać na przykładzie, jest istotna.
Białe i szare łabędzie – co można przewidzieć?
Klasycznym przykładem Czarnego łabędzia z ostatniego okresu jest pandemia Covid -19. Z takim utożsamieniem nie zgadza się jednak sam autor. Odczytuje on pandemię jako zapowiedź bardziej kruchego systemu globalnego, a samo zjawisko rozprzestrzenienia się choroby zakaźnej, jak podaje sam Taleb w Bloomberg’u, zostało przewidzianego przez niego jak i inne osoby[1]. Pandemia była białym łabędziem (zjawisko przewidywalne, pewne), o ile takie zjawisko w ogóle występuje w realnym świecie a nie w paradygmacie Gaussowskim.
Próba przewidzenia czarnych łabędzi jest u podstaw skazana na porażkę, co wynika bezpośrednio z ich natury. W nowym roku jednak, nie brak szarych łabędzi, zatem zjawisk wyobrażalnych, mniej zaskakujących, dających ująć się w modelowaniu statystycznym. Warto być świadomym zjawisk, które mogą się wydarzyć w nadchodzących latach, miesiącach, lub które już zaczęły się dziać i będą oddziaływać w przyszłości na rzeczywistość.
1. Inflacja – do fight the FED
Inflacja jest problemem szeroko omawianym w prasie ostatnimi czasy, wzbogacana o coraz to nowsze doniesienia z różnych krajów o kolejnych rekordowych wartościach wskaźników CPI czy PPI. Dynamiczne wzrosty cen, których przyczyną były m.in. zamknięcia gospodarek i pozrywane łańcuchy dostaw, skłoniły FED do zmiany narracji na temat inflacji. Z „przejściowej” stała się „trwała”. Wymusiło to zmiany w prowadzeniu polityki monetarnej, by uniknąć niepokojów społecznych, które coraz silniej narastały. Jastrzębia polityka wielu krajów jest realizowana poprzez ograniczenie podaży pieniądza, czyli wzrost stóp procentowych i ograniczenie skupu aktywów. Rynek jednak ma świadomość potężnego globalnego zadłużenia, zatem oczekuje, że gospodarka światowa nie będzie mogła sobie poradzić z wyższymi stopami.. Zamiast tego przewidują, że jakakolwiek próba podniesienia realnych stóp spowoduje gdzieś bardzo duży szok finansowy, wywołując recesję gospodarczą, która z kolei wybije wszelką presję inflacyjną. Nie jest wykluczonym, że efektem inflacji będzie skierowanie gospodarek na drogę deflacji. Dowód na poparcie tej tezy można znaleźć w krzywej dochodowości. 30 listopada, kiedy prezes Fed Jerome Powell wskazał, że obniżka cen może nastąpić raczej wcześniej niż później, obligacje o dłuższym terminie zapadalności nie zostały wyprzedane. Wręcz przeciwnie, spadły rentowności 30-letnich amerykańskich obligacji skarbowych.
Po co więc sprzedawać amerykański dług rządowy o długim terminie zapadalności? Pozycja 30-letniego Departamentu Skarbu USA może generować znaczny zysk i stratę w nowym szoku deflacyjnym i stanowić dobre zabezpieczenie przed stratami poniesionymi na pozycjach ryzyka w innych częściach portfela. W końcu rentowność 30-letnich Niemiec, Szwajcarii czy Japonii jest już ujemna lub nieco dodatnia, ale Stany Zjednoczone nadal notują 1,8%.
Change in the US Yield Curve – 30 November 2021
Źródło: Bloomberg. Wykres na 30 Listopada 2021
2. Start – up’y, synteza jądrowa – łabądź silnie oczekiwany
Start – up’y stały się klasą aktywów, która została silnie doceniona w środowisku niskich stóp procentowych i bardzo wysokich wycen na rynku kapitałowym, gdy akcje i obligacje stały się mniej efektywne w oczach inwestorów. Jednym z najbardziej wyczekiwanych iobiecujących obszarów są badania nad syntezą jądrową, w których start-upy zbierają rekordowe fundusze. Synteza jądrowa może wyprodukować prawie nieograniczoną ilość energii – co zgrabnie rozwiązałoby wiele problemów związanych z dostawami energii, związanych z odejściem od paliw kopalnych. O ile sam temat syntezy jądrowej już jest oczekiwany i uwzględniany w wycenach spółek, ciężko doszukać się tu szarego łabędzia. Jednak kwestia potężnego napływu środków do firm VC i start-upów, może przyczynić się do bardziej dynamicznego wzrostu gospodarczego, co z kolei może w nadchodzących okresach skutkować pozytywnym czarnym łabędziem z dziedzin, gdzie prawdopodobnie nakłady na badania i rozwój były najsilniej wydatkowane.
Alokacja kapitału w start-up'y oraz firmy VC. Źródło: Man Institute.
3. Czarny Łabędź w Europie
Europa, z racji posiadania jednej waluty przez większość krajów, może być najsilniej na wszelkie zmienności. Jedną tego przyczyną, znaną już od momentu powstania UE, jest różnica w rozwoju gospodarczym poszczególnych krajów. Covid pogłębił dysproporcje sił w układzie unijnym, m.in. poprzez dodruk i transfery fiskalne, zwiększając zadłużenie, którego możliwość spłaty jest mało prawdopodobna.
Wydatki rządowe w relacji do PKB w wybranych krajach. Stan na dzień: Źródło: OECD (2022), General government spending (indicator). doi: 10.1787/a31cbf4d-en (Accessed on 18 January 2022)
Na początku roku 2022 EBC wciąż skupuje obligacje państw członkowskich. Jednak przy braku wykorzystania narzędzi monetarnych by walczyć z inflacją w krajach członkowskich Strefy Euro, jej kształtowanie się jest pozostawione rynkowi. Dalszy wzrost wskaźników inflacji może zmusić do zaprzestrzenia luzowania ilościowego, co będzie skutkować płaceniem najbogatszych w strefie Euro za dług państw biedniejszych. Pandemia i wynikające z niej transfery fiskalne sprawiły, że blok stał się bardziej zjednoczony, ale też i bardziej kruchy. Cały dług publiczny stanowi w rzeczywistości opcję kupna przyszłych dochodów podatkowych[2]. Obrona przed inflacją pod postacią skurczenia bazy monetarnej, może przełożyć się na decyzję inwestorów o sprzedaży tej opcji. Europa zawsze była grą o wysokim współczynniku beta dla globalnego wzrostu. Jednak w tym momencie ryzyko i korzyści na kontynencie są znacznie wyższe niż normalnie. Wielka Brytania wychodząc z UE stworzyła sobie szansę na wysoką konkurencyjność. Jest już rajem dla międzynarodowych inwestycji, zwłaszcza w sektorze nieruchomości. Poza UE ma szansę dostosować swój system regulacyjny, aby zmaksymalizować swoją nadrzędną przewagę w zakresie usług. Już teraz widzimy owoce jego względnej konkurencyjności: dwie duże spółki notowane na dwóch giełdach, Unilever i Royal Dutch Shell, zdecydowały się zostać podmiotami wyłącznie brytyjskimi. Głównym powodem tej decyzji był 15% podatek u źródła stosowany w Holandii. Wielka Brytania jest prawdopodobnie najbardziej zagrożona stagflacją w rozwiniętym świecie, ale ma niespotykaną szansę na wzrost. Europa dojrzała do czarnego łabędzia – ale kto wie, czy będzie to dobre, czy złe?
4. Zerowa emisyjność i zerowa oszczędność
Dobry dla planety cel zero emisyjności i zielonej energii jest póki co utopią. Znalezienie złotego środka będzie polegać na zapewnieniu odpowiednich i przystępnych cenowo dostaw, które wypełnią lukę między obecną energią a niskoemisyjną przyszłością energetyczną. W obliczu tej perspektywy dostawcy energii z tradycyjnych źródeł, już zaczęli ograniczać produkcję do tego stopnia, że podaż spada w stosunku do popytu, co wpływa na podwyżkę cen energii z tradycyjnych źródeł, które nadal stanowią bazę dla większości wykorzystywanej obecnie energii. Rozwój ten już zwiększył ceny i zmienność cen, nie tylko w odniesieniu do energii, ale także metali przemysłowych, z których większość jest potrzebna w znaczących ilościach do zielonej transformacji. Co więcej, rosnące ceny energii spowodowały wzrost cen oleju napędowego, a zwłaszcza nawozów, ważnych kosztów rolnictwa, które budzą obawy o produkcję kluczowych upraw żywności[3]. Efektem tego może być spowolnienie tempa wdrażania zmian pro środowiskowych, co będzie pozytywnym szarym łabędziem na rynku tradycyjnych źródeł energii, lub trwanie w postanowieniach harmonogramu zielonej energii i wzrosty cen zarówno produktów spożywczych, jak i cen zielonego prądu.
Czarne łabędzie odnoszą się do mnogości szans i zagrożeń na rynku, który jest pełen zdarzeń nieoczekiwanych oraz ryzyka. To jednak pozwala wygenerować zmienność, która z kolei daje zarobić na rynkach finansowych. Jest też wiele zdarzeń, które można wydedukować, przewidzieć, zarówno za pomocą modeli ekonometrycznych, jak i zdrowego rozsądku.
-
Systemic Risk of Pandemic via Novel Pathogens - Coronavirus: A Note, Joseph Norman, Yaneer Bar-Yam, Nassim Nicholas Taleb, New England Complex Systems Institute, School of Engineering, New York University ,
Universa Investments ↑
-
Seven Black Swans a Swimming: Tail Events That Could Shape Markets | Man Institute | Man Group ↑
-
Plan to end fossil fuels gets a rain check: Outrageous Predictions 2022 | Saxo Group (home.saxo) ↑
