akpia branża

Spółki z branży AKPiA charakteryzowały się stabilnym i wysokim cash flow pozwalającym prowadzić stabilną politykę dywidendową. Dodatkowo Aplisens oraz Sonel dysponują nadwyżkami gotówkowymi wynikającymi z konserwatywnego modelu finansowania rozwoju spółki. Bardziej agresywną strategię przyjął Apator, zwiększając zadłużenie w celu przyspieszenia rozwoju firmy. Uważamy, że w środowisku wysokich stóp procentowych i dodatkowo dużej presji na marże (czego efektem będzie spadek zysków i pogarszające się przepływy gotówkowe) bezpieczny bilans będzie atutem Aplisensa oraz Sonela. Zbudowana przez ostatnie lata „poduszka finansowa” będzie wzmacniała ich konkurencyjność na rynku (bardziej elastyczna polityka handlowa, większy poziom zapasów, hurtowe zakupy komponentów, lepsze relacje z bankami) i tym samym wspierała wyniki tych firm. Z kolei spółki o wysokim zadłużeniu (jak np. Apator) będą odczuwały wzrost kosztów finansowych dodatkowo obciążający ich wyniki.

Utrata rynków wschodnich

Branża AKPiA była aktywna na rynkach wschodnich. Eksport w tamtym kierunku stanowił 5-20% przychodów tych firm. Firmy krajowe zaprzestały lub mocno ograniczyły sprzedaż na rynki Rosji i Białorusi; sprzedaż na Ukrainę powoli rośnie. Obawiamy się, że ewentualne odbudowanie sprzedaży do Rosji i Białorusi po zakończeniu konfliktu będzie bardzo trudne, gdyż miejsce po polskich spółkach zajęła już konkurencja: lokalna oraz dalekowschodnia. Szans upatrujemy w zapowiadanym programie odbudowy Ukrainy (w zakresie infrastruktury energetycznej, gazowej czy wodociągowej), choć branża AKPiA nie miała na Ukrainie zbudowanej tak silnej pozycji jak w Rosji.

Największy uszczerbek na przychodach dotyczył będzie Aplisensa, który ma spółki zależne tak w Rosji jak i na Białorusi, gdzie montowane były wyroby Aplisensa i sprzedawane na rynkach WNP (Rosja, Białoruś, Kazachstan). Należy jednak pamiętać, że część przychodów skonsolidowanych wykazywanych w segmencie „Rynki wschodnie” była to sprzedaż do pośrednika, co sztucznie podnosiło poziom przychodów. W przypadku Aplisensa liczymy się z utratą ok. 20 mln zł (po wyłączeniu pośrednika): ok. 15 mln zł w Rosji oraz ok. 5 mln zł w Białorusi. Wielkości te powinny być częściowo skompensowane wzrostem sprzedaży krajowej oraz eksportu na inne rynki. Ryzykiem dla takiego założenia jest spowolnienie gospodarcze na świecie i wzrost konkurencji. W przypadku Apatora sprzedaż do Rosji stanowiła ok. 5% przychodów w 2021 r. (udział systematycznie spadał w ostatnich latach). Sonel kierował na tamte rynki ok. 3,5% swojej sprzedaży.

Oprócz utraty przychodów i zysków związanych z brakiem eksportu na rynki objęte sankcjami, istnieje ryzyko utraty zaangażowanych tam aktywów, zarówno środków trwałych (nieruchomości, maszyny), jak i obrotowych (zapasy, należności). Dotychczas (stan na 31.03.2022) tylko Apator dokonał odpisu na należności od klientów ukraińskich (2,2 mln zł, w ciężar wyników 1Q2022; liczy jednak na spłatę należności i możliwość odwrócenia odpisu), pozostałe firmy nie zdecydowały się na taki ruch tłumacząc to brakiem podstaw. Zapasy zgromadzone na tamtych rynkach są wyprzedawane, a należności spłacane. Naszym zdaniem bardzo prawdopodobne jest wycofanie wszystkich zaangażowanych na rynkach wschodnich środków obrotowych, co pozwoli uniknąć tworzenia odpisów.

✕

Większym problemem mogą być pozostawione tam aktywa trwałe, co szczególnie dotyczy Aplisensa. Gdyby doszło do przymusowej nacjonalizacji własności firm z krajów przeciwnych reżimom w Rosji i Białorusi, Aplisens utraciłby łącznie ok. 6,7 mln zł (niemal w całości dotyczy spółki zależnej w Rosji – spółka ta jest właścicielem nieruchomości biurowej zlokalizowanej pod Moskwą). Z odpisem takiej wysokości należy się liczyć, choć nie uwzględniamy tego w naszych prognozach. Z kolei Apator wycofał swoje zaangażowanie kapitałowe sprzedając udziały w rosyjskim podmiocie w maju br. (strata ok. 0,35 mln zł zostanie wykazana w sprawozdaniu za 2Q2022). Sonel nie ma udziałów w podmiotach w ww. krajach.

Program Wsparcia Pokrycia Analitycznego