Nie bez powodu mówi się, że dźwignia finansowa nie jest dla każdego. Można wręcz zaryzykować stwierdzenie, że większość uczestników rynku powinna raczej unikać lewarowanych instrumentów finansowych., dla dobra własnego portfela. Z założenia, że dźwignia nie jest dla nich odpowiednia wychodzą również inwestorzy lokujący kapitał w fundusze o niskim ryzyku, przede wszystkim te, dające ekspozycję na obligacje skarbowe. Innego zdania byli jednak zarządzający aktywnym funduszem Rockbridge Lokata Plus, który w swoim założeniu ma cechować się niską zmiennością i jest skierowany do osób o raczej wysokiej awersji do ryzyka. Otóż, żeby podkręcić słabe stopy zwrotu funduszu zdecydowano się na wykorzystanie… wysokiej dźwigni finansowej, która pozwoliła zająć pozycję na krótkoterminowych obligacjach Skarbu Państwa o kilkunastokrotnie wyższej wartości niż aktywa, jakie miała w zarządzaniu. Co mogło pójść nie tak? Z powodu wysokiego lewara fundusz w ciągu miesiąca stracił ponad 27%, czyli niemal tyle, co WIG20 w ciągu ostatnich sześciu miesięcy. Co więcej, aktualnie jednostki funduszu są na ponad 15% minusie, licząc od początku jego istnienia (lipiec 2014). Można śmiało uznać to za nowy wymiar patologii wśród TFI, szczególnie w obliczu tego, że Rockbridge nie widzi problemu w takim zarządzaniu funduszem, który ma cechować się niską zmiennością. Wisienką na torcie jest zaś wypowiedź samego prezesa Rockbridge TFI, który z rozbrajającą szczerością sugerował, że „rynek obligacji już niedługo odbije i odrobimy to z nawiązką”. To brzmi jak żart, niestety niezbyt śmieszny dla tych, którzy postanowili zainwestować w subfundusz Lokata Plus, szukając produktu o relatywnie niskiej zmienności i ryzyku inwestycyjnym.
Czytaj również: Czym jest dźwignia finansowa? Zalety oraz wady dźwigni finansowej
Fundusz rynku pieniężnego dla inwestorów o mocnych nerwach
Tytułowy subfundusz Rockbridge Lokata Plus istnieje od lipca 2014 roku, początkowo pod nazwą BPH Pieniężny. Jego celem jest inwestowanie w instrumenty rynku pieniężnego, w tym także w obligacje o terminie zapadalności do jednego roku, bez ograniczeń geograficznych. Rockbridge Lokata Plus może lokować ponad 35% środków w obligacje skarbowe i gwarantowane przez Skarb Państwa, nie tylko z Polski, a także w obligacje korporacyjne. W karcie subfunduszu można przeczytać, że „wartość aktywów netto portfela Lokata Plus będzie cechować się niską zmiennością w związku ze zmianą cen instrumentów finansowych znajdujących się w portfelu”. Na potwierdzenie tego w dokumencie KIID pojawia się informacja o tym, że poziom ryzyka subfunduszu (SRRI) to zaledwie 2 w siedmiostopniowej skali. To zaś oznacza, że różnica między minimalną a maksymalną tygodniową stopą zwrotu w ciągu pięciu lat wynosiła od 0,50% do 1,99%. Nie ulega więc wątpliwości, że Rockbridge Lokata Plus w swoim założeniu - i nie tylko ze względu na dość sugestywną nazwę - powinien być subfunduszem o niskiej zmienności, odpowiednim dla klientów o wysokiej awersji do ryzyka. Dlaczego więc w ciągu ostatniego miesiąca wartość jednostki uczestnictwa tego subfunduszu straciła na wartości prawie 27% i niemal 17% od początku jego istnienia?
Dlatego, że zarządzający subfunduszem rynku pieniężnego Rockbridge postanowił… sięgnąć po dobrodziejstwa dźwigni finansowej, kompletnie ignorując jego profil inwestycyjny.
Czytaj również: Czy wiedziałeś, że banki centralne też biorą chwilówki?
Subfundusz Lewar Plus (albo minus)
Rockbridge Lokata Plus, jak większość funduszy pieniężnych w ostatnim czasie, nie radził sobie zbyt dobrze. W pierwszym półroczu 2022 roku zanotował niewielką stratę na poziomie 1,25%, choć byłaby ona wyższa, gdyby nie odbicie notowań obligacji skarbowych pod koniec czerwca. Trudno dziwić się słabym wynikom subfunduszu, który inwestuje głównie w skarbowe papiery dłużne - środowisko wysokiej presji inflacyjnej i wciąż trwającego cyklu zacieśniania polityki monetarnej przez banki centralne, które podnoszą stopy procentowe, sprzyja spadkom indeksów obligacji i wzrostom ich rentowności. Ceny rynkowe obligacji skarbowych zależą przede wszystkim od wysokości stóp procentowych, a także od nastrojów rynkowych i wiarygodności finansowej ich emitenta (warto też dodać, że kraje o niższych ratingach kredytowych muszą kusić inwestorów wyższym oprocentowaniem swoich obligacji).
Oprocentowanie konkretnych serii obligacji stałokuponowych jest zależne od stóp procentowych obowiązujących w momencie ich emisji. Jeśli w kolejnych miesiącach czy latach stopa procentowa wzrośnie, to wyemitowane w tym okresie serie obligacji będą musiały mieć wyższy kupon. Tym samym będą one bardziej atrakcyjne - inwestorom bardziej będzie opłacało kupić papiery z nowej emisji niż „stare” obligacje z rynku wtórnego. Na rynku wtórnym obligacji ceny rynkowe podlegają jednak zmianom - skoro zatem stopa procentowa rośnie (a tym samym oprocentowanie nowszych serii obligacji), to starsze emisje, z niższym kuponem, stają się mnie atrakcyjne. Z tego powodu ich cena rynkowa spada, a tym samym rentowność rośnie do poziomu, który „zrówna” się z obligacjami z nowych emisji.
Z tego też powodu na wzrosty notowań funduszy inwestujących w instrumenty dłużne będzie można liczyć dopiero po „ujarzmieniu” inflacji i ustabilizowaniu się poziomu stóp procentowych, a atrakcyjne stopy zwrotu będą konsekwencją przyszłych obniżek stóp procentowych, na które oczywiście sporo jeszcze poczekamy.
I chyba na taki scenariusz liczyli zarządzający subfunduszem Rockbridge Lokata Plus - presja inflacyjna ulegnie zmniejszeniu, a NBP zakończy cykl podwyżek stóp procentowych. Odbicie od dołka indeksu polskich obligacji skarbowych TBSP miało miejsce pod koniec czerwca, po czym jego notowania poszły mocno w górę, rosnąc niemal nieustannie aż do pierwszej połowy sierpnia. Później nastąpiły kolejne mocne spadki, po tym jak okazało się, że po wakacjach inflacja wcale nie chce odpuścić, a w kolejnym miesiącu wyznaczyła nowe tegoroczne szczyty (17,2% r/r we wrześniu). To zaś doprowadziło do tego, że indeks TBSP pogłębił tegoroczne minima, spadając poniżej 1600 pkt.
Zarządzający subfunduszem Rockbridge Lokata Plus, chcąc „wstrzelić się w dołek” i odrobić straty postanowili skorzystać z dźwigni finansowej. Trzeba przyznać, że samo korzystanie z dźwigni finansowej w takim subfunduszu nie jest zakazane, jednak zarządzający nie powinien dopuścić do przelewarowania, czyli otworzenia pozycji o zbyt dużej wielkości w stosunku do wartości aktywów w zarządzaniu. A w opisywanym przypadku zdecydowanie doszło do takiej sytuacji.
Dlaczego?
Przede wszystkim dlatego, że na koniec września subfundusz miał w swoim portfelu siedem różnych serii obligacji zmiennokuponowych Skarbu Państwa (WZ) o łącznej wartości ponad 1,6 mld złotych.
Co w tym dziwnego?
Przede wszystkim to, że w tamtym okresie wartość środków wpłaconych przez klientów subfunduszu wynosiła lekko ponad 145 mln złotych, czyli była ponaddziesięciokrotnie niższa niż wartość zakupionych papierów dłużnych. Nie powinna więc dziwić sytuacja, w której przy kilkuprocentowym spadku notowań obligacji mocno zalewarowany Rockbridge Lokata Plus stracił prawie 30% w ciągu zaledwie miesiąca, bo właśnie tak działa dźwignia finansowa.
Co ciekawe ta kontrowersyjna „strategia” stosowana przez subfundusz o niskiej zmienności początkowo dała świetne rezultaty - po odbiciu na rynku polskich obligacji skarbowych z końca czerwca Rockbridge Lokata Plus przyniósł ponad 6% zysku w lipcu, zostawiając konkurencyjne subfundusze rynku pieniężnego daleko w tyle. Później jednak wysoka dźwignia finansowa w ciągu zaledwie kilkunastu sesji sprowadziła wycenę jednostek uczestnictwa subfunduszu do najniższych poziomów w jego historii, ponad 15% niższych niż podczas jego startu w połowie 2014 roku.
Czytaj również: Polskie aktywa (nasza waluta, akcje i obligacje skarbowe) blisko dna
„Spokojnie, przecież kiedyś odbije”
Jak prezes Rockbridge TFI Krzysztof Mazurek w rozmowie z portalem analizy.pl komentuje kontrowersyjną strategię jego subfunduszu o niskiej zmienności?
Dość osobliwie:
"Zarządzający są sami zaangażowani inwestycyjnie w ten fundusz i mają bardzo silne przekonanie co do realizowanej strategii inwestycyjnej funduszu. W terminie 6-12 miesięcy stopy zwrotu na tym funduszu powinny znacząco przekroczyć rynkowe benchmarki, a tym samym odrobić z nawiązką poniesione straty wynikające z rynkowej wyceny”. Oprócz tego Mazurek dodał, że jego zdaniem skala wyprzedaży polskich obligacji skarbowych w ostatnich dniach jest „bezprecedensowa” i „nieuzasadniona fundamentalnie”. Czy to jednak sprawia, że uzasadnione było korzystanie z ponaddziesięciokrotnej dźwigni w subfunduszu, którego poziom ryzyka wynosi zaledwie 2 na 7?
Czytaj również: Prawdziwe szaleństwo na polskich obligacjach: absolutny niechlubny rekord ostatnich lat
Dużo hałasu o nic?
Z wypowiedzi prezesa Rockbridge TFI można wywnioskować, że tak naprawdę nic się nie stało, a prawie 30% obsunięcie w ciągu miesiąca wynika z „nieuzasadnionego fundamentalnie” zachowania rynku obligacji i za kilka miesięcy wszyscy będą zadowoleni, bo subfundusz będzie notował znacznie wyższe stopy zwrotu niż jego konkurencja. Problem leży jednak zupełnie gdzie indziej, a wypowiedź Krzysztofa Mazurka w tym tonie pokazuje nowy wymiar patologii wśród polskich TFI. Już sam fakt, że subfundusz inwestycyjny, który ma niski profil ryzyka i wg materiałów Rockbridge TFI „wartość aktywów netto portfela Lokata Plus będzie cechować się niską zmiennością” korzysta z tak wysokiej dźwigni finansowej jest trudny do zaakceptowania i powinien zostać uznany za wprowadzanie w błąd uczestników funduszu. Jest on bowiem przedstawiany w materiałach informacyjnych jako produkt odpowiedni dla osób o wysokiej awersji do ryzyka, szukających „spokojniejszych” funduszy rynku pieniężnego.
Sprawą strategii inwestycyjnej subfunduszu Rockbridge Lokata Plus powinna zająć się Komisja Nadzoru Finansowego, podobnie jak jego nazwą, która również może wprowadzać w błąd. Zgodnie z unijnymi regulacjami, które weszły w życie w 2019 roku, fundusze rynku pieniężnego były zobowiązane do zmiany nazwy na taką, która nie może wprowadzić w błąd kwestii tego, w co inwestuje. Dlatego też, zgodnie z nowymi regulacjami swoje nazwy zmieniły chociażby NN Lokacyjny Plus (na NN Krótkoterminowych Obligacji) czy PKO Bezpieczna Lokata (na PKO Konserwatywna Strategia). Subfundusz o nazwie Lokata Plus, stosujący kilkunastokrotną dźwignię i tracący prawie 30% w miesiąc to patologia TFI w czystej postaci.
