O ile postaci Michaela Burry’ego oraz jego na ogół pro spadkowego nastawienia przedstawiać nie trzeba, to wciąż lekko szokować może jego ostatnia wypowiedź na temat funduszy ETF.
Finansista, który przewidział kryzys w 2008, upatruje obecnie bańki dotyczącej pasywnego inwestowania. Jego zdaniem proste tezy i modele, na podstawie których ludzie inwestują w m.in.: sektory, indeksy, ETFy nie zapewniają rzetelnej analizy, niezbędnej do poznania godziwej ceny instrumentu.
Co kryje się pod zuchwałym (a może jednak całkiem realistycznym) ostrzeżeniem geniusza? W majowym wywiadzie dla Bloomberga Burry wyjaśnia tok swojego rozumowania. Przeanalizujmy go po kolei.
Jak działa pasywne inwestowanie w EFT-y?
Pasywni inwestorzy kupują jednostki funduszu inwestycyjnego według ustalonego z góry planu. Strategie mogą różnić się od siebie parametrami, jednak według głównego założenia portfel jest regularnie powiększany o pewną liczbę jednostek wybranego funduszu np.: każdego miesiąca kupuje się EFT skupiający kraje rozwinięte za kwotę 500 zł. I w tej właśnie „bezmyślnej” systematyczności Michael Burry dostrzegł problem. Założenie o pasywnym inwestowaniu pieniędzy całkowicie wyłącza z inwestowania proces analizy instrumentów oraz co ważniejsze określania ich wartości, czyli ceny, za którą powinny być kupowane do portfeli. Główna zasada inwestowania fundamentalnego zostaje więc brutalnie pominięta. Pasywne inwestowanie polega właśnie na NIE zadawaniu sobie pytania: „Czy ta wycena odpowiada wartości tegoż instrumentu?”.
Cyklicznie transfery napływające do funduszy podwyższają poziomy cen panujące na rynkach finansowych. Ceny te nie mają już odzwierciedlenia w danych finansowych jak np.: sprawozdania w przypadku spółek, a powiązane są raczej z kapitalizacją samych funduszy. Nierealne wyceny sprawiają, że z rynku wycofują się inwestorzy fundamentalni. Coraz mniej ludzi kupuje zatem akcje bezpośrednio, coraz większy udział w rynku zyskują fundusze. I tak tworzy się błędne koło.
Czy Burry jest odosobniony w swoich przekonaniach?
“Myślę, że dr Burry ma 100% racji – mój pogląd jest dość nietypowy jak na kogoś z branży ETF-ów” – powiedział Phil Bak, założyciel i CEO „Exponential ETFs”.
Nieco odmienny pogląd na sprawę prezentuje Shyam Sunder, profesor ekonomii na Yale University. Naukowiec przez ostatnich 30 lat badał m.in.: zagadnienie wyceny instrumentów, efektywności rynków i handlu algorytmicznego o wysokiej częstotliwości:
„Dopóki 5% lub 10% inwestycji to inwestycje w indeksy, nie sądzę, by był to powód do zmartwień, ale gdy wartość ta wzrośnie do 40 lub 50%, wtedy oczywiście odczujemy negatywne skutki.”
Dane z USA, gdzie rynek ETF-ów jest zdecydowanie najbardziej rozwinięty, mówią że fundusze naśladujące indeksy kontrolują obecnie od 20 do 30% amerykańskiego rynku kapitałowego. Ponadto, choć instytucji finansowych oferujących fundusze jest mnóstwo, trzy z nich posiadają aż 80-90 procentowy udziały w rynku:
1. BlackRock,
2. Vanguard,
3. State Street.
Czemu Michael Burry wyraził swoją opinię akurat teraz? Kiedy pęknie bańka?
Stanowisko finansisty jest oparte na założeniu, że po dekadach napływu środków do funduszy i innych strategii pasywnego inwestowania, musi nastąpić odpływ.
W ostatnim czasie faktycznie dynamika tego napływu wzrosła. Vanguard, który w 1976 roku założył pierwszy fundusz o wartości 11 milionów dolarów, ma obecnie w swoim portfolio aktywa o wartości 5,6 trylionów dolarów. W pierwszym kwartale 2019 roku Vanguard cieszył się wpływem 62 miliardów nowych środków, co stanowiło prawie 50% pieniędzy wpłaconych do funduszy na całym świecie.
Jak się jednak okazuje Burry mówił o bańce na pasywnym inwestowaniu już w połowie 2019 roku. Fakt ten, rzecz jasna, nie umniejsza jego prognozom, może świadczyć jedynie o tym, jak długoterminowy jest to sposób patrzenia.
Ale fundusz fizycznie nie może być bańką!
Na pytanie: „Czy znajdujemy się obecnie w fazie bańki na EFT-ach?” niektórzy ekonomiści odpowiadają dość przekornie:
„EFT jest jak bukiet kwiatów, gdzie pojedynczy kwiat to akcja. Akcje same w sobie mogą oczywiście utworzyć bańkę i doprowadzić do krachu, natomiast ETF-y jako produkt końcowy są tylko zbiorem tychże akcji, zatem nie dają powodów do zmartwień.”
Bankier inwestycyjny Gerd Kommer podziela powyższe zdanie porównując ETF-y do opakowania sałatki. Opakowania nie można utożsamiać z sałatką, bańki na akcjach nie oznaczają bańki na ETF-ach.
Czy jednak opinie te nie są po prostu próbą zmiany nomenklatury? W momencie potencjalnego krachu, za cenami indeksów, podążą przecież ceny ETF-ów.
Podsumowując i zachowując zimną głowę: tok rozumowania Michaela Burry’ego wydaje się być przekonujący i zbieżny z zasadą działania inwestowania pasywnego. Czy jednak faktycznie pasywne inwestowanie nie jest w żadnym stopniu oparte na analizie fundamentalnej? Czy napływ kapitału do funduszy w roku 2020 powinniśmy traktować jak coś normalnego, czy jednak, ze względu na wyjątkowe okoliczności, jako anomalię rynkową? Czy rosnąca świadomość inwestorów fundamentalnych zbilansuje zapał inwestorów „redditowych” tj. mocno początkujących?
